Lorsque les députés du Bundestag allemand ont approuvé en mai dernier le « plan de sauve tage » de l’euro sans en connaître les détails et le coût définitif, ils s’imaginaient encore que la simple présentation des instruments dispenserait de les mettre en œuvre. Or il apparaît maintenant que la crise de la monnaie commune n’était pas terminée. Elle ne faisait que commencer.

Avant de nous pencher sur la question de savoir si et comment l’euro va survivre aux prochaines années, constatons que depuis le printemps 2010, nous avons affaire à un euro différent : non plus à une monnaie remplaçant le mark allemand, ancienne monnaie de réserve européenne, mais à une monnaie européenne de crise, au mieux à une espèce de franc français.

Lors d’un putsch organisé par les gouvernements principaux, la Commission européenne et la Banque centrale européenne, on a détruit les trois piliers sur lesquels devait reposer un euro stable. Le fondement contractuel du Traité de Maastricht est caduc. Le droit européen a été violé sans scru pules.

Les trois principes sur lesquels repose l’euro

On sait que l’idée d’un euro fort reposait sur trois principes. Premièrement sur le fait que le déficit budgétaire devait être inférieur à 3% du PIB et la dette publique (= ensemble des emprunts contractés par l’Etat) inférieure à 60% du PIB. (Si ces « critères de convergence » avaient été respectés, l’euro aurait pu fonctionner mais dès 1999, au moment de son introduction en tant que monnaie scripturale, on ne les a pas pris au sérieux.) Deuxièmement, le Traité contient la clause de no bail-out qui interdit à un pays de la zone euro de répondre des dettes d’un autre pays. Et troisièmement, la Banque centrale européenne devait être indépendante de toute influence politique. Elle n’a pas le droit d’acheter des emprunts d’Etat et de mettre ainsi en circulation de l’argent « frais », c’est-à-dire de faire fonctionner la planche à billets. Ces trois principes ont été sacrifiés à l’opportunisme poli tique. Si les gouvernements avaient été fidèles au Traité, la zone euro aurait probablement éclaté dès le printemps dernier.

Légende du plan de sauvetage de 750 milliards d’euros

Depuis lors, on essaie de maintenir à flot cette monnaie imposée et de gagner du temps à l’aide d’un grand bluff. Bluff facile à percer à jour si l’on examine de près le plan de sauve tage décidé en mai dernier :

• L’UE elle-même peut apporter 60 milliards. Cette somme fait partie de son budget et est donc supportée par les 27 pays membres, pas seulement par les gouvernements de la zone euro. Il s’agit du Mécanisme européen de stabilisation financière (MESF).

• En outre, le Sommet de Bruxelles a créé l’Instrument européen de stabilisation de la zone euro/European Financial Stability Facility (EFSF), domicilié au Luxembourg et dirigé par l’Allemand Klaus Regling. Il s’agit là d’une société anonyme dont les actionnaires sont les 16 pays de la zone euro. Elle est habilitée à emprunter de l’argent sur le marché des capitaux et à le prêter ensuite contre intérêts à d’éventuels candidats à la faillite. Elle ne l’a fait que dans le cas de l’Irlande. Contrairement à ce que croit le public, les contrats de l’EFSF sont à durée indéterminée. L’échéance n’est pas 2013.

• On a tout d’abord décidé que l’EFSF pourrait emprunter 440 milliards d’euros. Comme la société de M. Regling doit veiller à se voir attribuer par les agences de notation la meilleure note, soit AAA, et comme les pays à monnaie faible se trouvent parmi les garants (une plaisanterie, à vrai dire !), les prêts accordés doivent être garantis à hauteur de 120% et, en outre, il a fallu prévoir une réserve liquide. Ainsi, la somme disponible est bien inférieure à 440 milliards d’euros. Actuellement, elle est de 255 milliards ! Et si, par exemple, l’Irlande, le Portugal ou l’Espagne font défaut en tant que garants, la part des pays (encore) stables augmentera. C’est pour cette raison que le Bundestag ne pouvait absolument pas savoir, en mai dernier, quelle était la somme à la charge, finalement, des contribuables. Au cas où l’Italie s’ajouterait à ces trois pays, l’Allemagne devrait se porter garante de quelque 226 milliards d’euros, presque le double du montant indiqué aux députés par le gouvernement en mai.

• En outre, le Fonds monétaire international (FMI) est également de la partie. Il avait promis jusqu’à 250 milliards d’euros. Comme les Etats-Unis disposent d’une minorité de blocage au FMI, ils ont pour la première fois un droit de codécision dans les affaires de l’union monétaire européenne, fait gênant quand on considère que les Européens voulaient, avec l’euro, tenir tête au dollar et par là même à l’hégémonie financière américaine. Le problème est le suivant : comme le FMI a promis de prêter une somme représentant la moitié des crédits européens (d’où le calcul initial : 500 + 200 milliards), mais comme l’UE ne va apporter que 315 milliards (60 + 255), la part du FMI se réduit à 157,5 milliards, si bien qu’en tout, il n’y a pas à disposition 750 milliards mais plus que 472,5 milliards. Et comme ils ne suffiront probablement que pour 2 ou 3 ans, chacun peut faire le calcul. On pourrait venir au secours du Portugal, probablement aussi de l’Espagne, mais plus de l’Italie.

• Indépendamment de l’EFSF et du MESF, on avait peu avant promis au gouvernement grec des crédits destinés à empêcher sa faillite qui doivent lui parvenir maintenant et dont le taux d’intérêts doit être d’environ 5%. Les ministres des Finances de la zone euro accorderont prochainement à Athènes 9 milliards supplémentaires qui lui seront versés au début janvier 2011. En contrepartie, la Grèce sacrifie sa souveraineté et se soumet à la dictature économique de l’UE. Cela rappelle la République de Weimar : les représentants des puis sances victori euses siégeaient à la Reichsbank pour avoir les Allemands à l’œil. Personne n’a encore expliqué comment la Grèce pourrait rembourser les crédits.

Les déficits publics ne représentent qu’une partie du problème

Etant donné les dettes colossales accumulées avant 1999 et depuis lors dans la zone euro, les 472,5 milliards ne sont à la rigueur qu’une goutte d’eau dans la mer. A la fin de 2009, les dettes de l’Irlande s’élevaient à 104,6 milliards d’euros, celles de la Grèce à 273,4 milliards, celles de l’Espagne à 559,6 milliards, celles du Portugal à 125,9 milliards et celles de l’Italie à 1760,7 milliards ; et elles continuent d’augmenter partout. Les promesses d’aide n’y changeront rien. Avec le plan de sauvetage de l’Irlande décidé le 28 novembre qui s’élève à 85 milliards (avec une participation irlandaise de 17,5 milliards), la dette irlandaise doublera brusquement. La dette de l’Espagne a également un caractère explosif : si l’on ajoute les anciennes dettes qui arrivent à échéance et les déficits courants, le pays a des besoins de trésorerie de presque 200 milliards (environ 18% du PIB) pour 2011 et d’un peu moins de 150 milliards pour 2012. En 2011, l’Espagne aura besoin de beaucoup plus d’argent que la Grèce, l’Irlande et le Portugal réunis. Chaque crédit augmente la dette et son service devient plus difficile. Ainsi l’insolvabilité est d’autant plus coûteuse qu’elle se prolonge. Cela dit, les chiffres mentionnés ne concernent que les dettes publiques, et non celles du secteur particulier, y compris des banques qui, dans des pays comme l’Irlande ou l’Espagne, représente le plus grave problème. Les dettes pu bliques ne repré­sentent donc qu’une partie de ce sombre bilan. Depuis longtemps, la zone euro ne souffre pas seulement d’une crise des dettes pu bliques mais également d’une crise des dettes des particuliers et des banques et, dans le cas de l’Irlande et de l’Espagne, d’une crise immobilière encore plus grave que celles des Etats-Unis. Et l’on ne cesse de nous mentir, de nous abreuver de belles paroles. Le test de résistance bancaire de l’été dernier était déjà incomplet et manquait de sérieux. Il avait pour objet de rassurer les marchés, ce qui a fonctionné pendant quelque temps. Même les banques irlandaises pourries l’ont réussi ! Lorsqu’une « bad bank » a été créée en Irlande, la National Assets Management Agency (Nama), qui rachetait aux banques du pays leurs crédits immobiliers pourris, celles-ci ont prétendu qu’elles avaient prêté en moyenne 77% des sommes du projet. Or on sait maintenant qu’il s’agissait de 100% de ces sommes. Les investisseurs, eux, ont été plus méfiants que la Nama. Depuis des mois, ils retirent leur argent des banques irlan daises et, ce faisant, ils aggravent la crise. Une ruée sur les banques tout à fait classique a menacé, entraînant un effondrement du système financier.

Le désendettement est une mission impossible

Qu’est-ce que c’est que cette monnaie qui doit constamment être sauvée ? Et comment ? Pour l’essentiel, il reste les moyens suivants : de strictes mesures de rigueur ont déjà commencé à être prises en Irlande et dans les Etats du Sud de l’Europe. Il n’est pas prévu de réduire la dette mais on va la laisser croître plus lentement qu’elle le ferait sans les coupes dans les budgets sociaux et les hausses d’impôts. Mais même ainsi l’effet est déflationniste et dépressif. Toutefois, l’idée suivante est juste : normalement, la Grèce, par exemple, devrait opérer une dévaluation de 30% pour rester compétitive. Comme ce n’est plus possible après l’abandon de la drachme, les sa laires et les prix devraient baisser de 30% pour obtenir le même effet. Mais on est face à un cercle vicieux : les mesures de rigueur ont un effet négatif sur l’économie, ce qui entraîne une baisse des recettes fiscales et le déficit public augmente au lieu de diminuer. Pour pallier ce phénomène, le gouvernement devrait réaliser encore plus d’économies, mais il ne peut le faire que d’une manière limitée s’il veut éviter des troubles sociaux et une situation révolutionnaire. Dans ces circonstances, le désendettement est une « mission impossible », écrivait la Neue Zürcher Zeitung le 22 novembre. Il n’y a rien à ajouter à cela, si ce n’est peut-être qu’à la périphérie de l’Europe, les ressentiments à l’égard de l’Alle magne augmentent maintenant. Les Allemands sont considérés comme des « maîtres de discipline » qui condamnent les pays endettés à une dépression qui durera des années et à l’appauvrissement. L’euro a ceci de fatal qu’il a déclenché des tensions sociales qui menacent maintenant de dégénérer en conflits interétatiques. La mise en garde, autrefois, des adversaires de l’euro selon laquelle il diviserait l’Europe au lieu de la cimenter se révèle juste.

Le coût d’une union de transfert n’est pas maîtrisable

La seconde solution, préférée par la Commission européenne, consiste à transformer la zone euro (voire l’UE tout entière) en une union de transfert impliquant une péréquation financière entre pays riches et pays pauvres à l’image de l’Allemagne et de ses seize Länder. Ce genre de nivellement des niveaux de vie européens correspondrait tout à fait à la lo gique de l’européanisme, de la centralisation et de la mise au pas. Les contribu ables encore solvables des pays du noyau dur devront se saigner pour que la périphérie puisse conserver l’euro. Cela pourrait coûter des sommes colossales. Holger Steltzner écrivait dans la Frankfurter Allgemeine Zeitung du 30 oc tobre dernier : « Si, dans cette crise d’endettement, on en venait à des transferts financiers, il n’y aurait plus ni limites ni contrôle. »

Il n’est pas tout à fait certain que la Cour constitutionnelle fédérale serait d’accord et on ne sait pas jusqu’où le gouvernement Merkel va aller. En effet, une véritable union de transfert entraînerait la ruine des finances publiques allemandes et donc celle des fu tures retraites. Un jour ou l’autre les Allemands se révolteraient. Et avant eux, les contribuables des Pays-Bas, de Finlande, d’Autriche et de France. La France précisément, deuxième plus important garant du sauvetage de l’euro, est normalement peu encline à payer la note des autres. En conclusion, afin de retarder les faillites et par aveuglement, on pratique actuellement un mélange de politique d’austérité (en Irlande et en Europe du Sud) et de crédits difficiles à rembourser.

L’Italie serait un cas d’urgence absolue

La troisième solution serait que certains Etats membres de la zone euro en sortent volontairement, qu’ils dévaluent leur nouvelle monnaie et qu’ils réduisent leurs dettes dans le cadre d’une procédure de faillite. C’est précisément ce que redoutent les marchés financiers, d’où le bradage des emprunts d’Etat grecs et irlandais dont les intérêts atteignent des taux exorbitants. Toutefois, il est juste que la sortie des candidats à la faillite renforcerait l’euro. Mais qu’arrivera-t-il si la Belgique et l’Italie sont en difficulté ? Le gouvernement Berlusconi est pratiquement paralysé ; il n’a pas entrepris les réformes structu relles nécessaires et le déficit public doit être de plus en plus financé par l’étranger. Dans les années 1990, avant l’adoption de l’euro, l’Italie s’est déjà trouvée au bord de la faillite. Aujourd’hui, son endettement est trop important pour qu’on puisse la « sauver ». Il reste à espérer que les marchés financiers détourneront les yeux le plus longtemps possible et ignoreront encore un certain temps le fait que la situation du pays ne cesse de s’aggraver.

Un « processus insidieux »

La solution la plus élégante, mais aussi la plus invraisemblable actuellement serait que l’Alle magne sorte de l’union monétaire. Le nouveau mark s’apprécierait immédiatement et le reste de la zone obtiendrait précisément ce dont elle a besoin : une dévaluation et le rétablissement de sa compétitivité. Mais comme Berlin n’aime en principe pas agir sans Paris, la France devrait suivre et il en résulterait une division de la zone euro en un bloc à monnaie solide et un autre à monnaie faible. On aurait ainsi un euro du Nord et un euro du Sud. Les exportations allemandes en souffriraient momentanément, l’économie intérieure en serait renforcée, le fort pouvoir d’achat de l’euro à l’étranger rapporterait une sorte de dividende social. Cela n’irait certes pas sans difficultés. La division de l’euro ébranlerait fortement les Bourses et les marchés de de vises mondiaux et l’on peut com prendre que les gouvernements redoutent cette option. En outre, la question se pose de savoir si la France ferait partie de l’euro du Nord ou de celui du Sud. Il n’existe pas de recette mi racle : il faut choisir entre différents maux.

De toute façon, dans un proche avenir, la situation restera extrêmement dangereuse et imprévisible. Dans la NZZ du 20 no vembre, Beat Gygi a écrit que l’union monétaire européenne était une « expérience déprimante » et l’euro une « construction non éprouvée ». Les défauts de construction de l’union monétaire ne pourraient même pas être corrigés par une sorte d’union fiscale. « On devrait vraisemblablement se rendre compte que les pays de l’ancien « bloc du mark allemand » pourraient former une zone euro judicieuse. » Cependant les pays les plus faibles vivraient un long calvaire. En conclusion, « ce processus est insidieux dans la mesure où il avance de façon larvée et où le centralisme obtient constamment des succès apparents. »

On ne fait que retarder l’heure de vérité

Angela Merkel a déclaré que si l’euro échouait, c’est l’Europe qui échouait. C’est absurde car l’UE n’est pas identique à l’Europe et que la zone euro ne recouvre même pas l’UE. Les Etats de l’UE les plus solides n’en font pas partie : la République tchèque avec une dette de 35,4% du PIB, le Danemark avec 41,6% ou la Suède avec 42,6%, sans parler de la Norvège et de la Suisse, se portent très bien en dehors de la zone euro et de l’UE. Toutes ces monnaies survivront à l’euro et entrent en ligne de compte, en plus de l’or, pour les investisseurs allemands qui veulent limiter les risques de leur portefeuille.

Le fait que notre analyse ne soit pas trop pessimiste ressort d’un article d’une pleine page du professeur Otmar Issing paru le 11 novembre dernier dans la Frankfurter Allgemeine Zeitung. Pendant de longues années chef économiste de la Banque centrale allemande et de la Banque centrale européenne, Issing ne peut pas être suspecté de dénigrer l’euro. Il écrit qu’un transfert ne serait justifié ni socialement ni économiquement, qu’une extension insidieuse du transfert se heurterait bientôt « à l’intérieur et à l’extérieur du Parlement », qu’il y a peu d’espoir « que l’Union européenne ait vraiment tiré les leçons de la crise », que le débat actuel à propos de la réforme du pacte de stabilité « ne promet rien de bon » et qu’une nouvelle crise va éclater « à plus ou moins brève échéance ». Il termine son article par une mise en garde : « On ne fait que retarder l’heure de vérité . »

Dimanche noir pour Berlin

Le 28 novembre, lorsque les ministres des Finances de l’UE et le FMI sont tombés d’accord sur l’aide de 85 milliards à l’Irlande, d’autres mesures de sauvetage de l’euro ont été décidées. Les marchés financiers ont réagi avec scepticisme bien que la Banque centrale européenne ait à nouveau augmenté ses achats d’emprunts d’Etat en euro. Ce qui a été décidé ce jour-là représente une grave défaite du gouvernement Merkel.

• Le 23 novembre encore, Angela Merkel avait demandé la participation de créanciers privés à une éventuelle restructuration de la dette. Elle ne voulait pas de « pays de cocagne » pour les banques dans lequel les contribuables endossaient un risque de 100%. Cinq jours plus tard, Bruxelles décida que les créanciers ne pourraient participer qu’à partir de 2013 et là encore uniquement dans le cas extrême où un Etat serait véritablement en faillite et non pas en cas de difficultés de trésorerie. De facto, l’UE se réserve le droit de définir les cas d’insolvabilité comme elle l’entend, donc si possible pas du tout. Il n’est plus question que les banques prennent des risques dès 2011.

• Les contribuables allemands ont dû abandonner tout espoir qu’on en reste au plan de sauvetage décidé en mai et d’un montant théorique de 750 milliards. Il devait apparemment arriver à échéance en 2013. Or maintenant, il s’agit d’introduire un mécanisme de crise permanent appelé Mécanisme européen de stabilisation financière (MESF). La maîtrise de la crise de l’euro devient permanente et Berlin, principal contributeur, perd le contrôle du processus. A propos, le 28 novembre, les mi nistres des Finances de l’UE ont décidé en toute hâte de prolonger la durée des crédits accordés à Athènes (en tout 110 milliards d’euros) de 3 à 7 ans et demi. De crainte qu’elle n’éclate, on ne cesse de gonfler la bulle de l’endettement.

Ce à quoi les investisseurs devraient faire attention

Nous devons considérer le drame de l’euro comme une crise qui va durer des années, avec des hauts et des bas dont on ne voit pas la fin et qui pourrait brusquement aboutir à un effondrement de la monnaie, du système financier et des marchés obligataires. En particulier :

• l’Irlande a été contrainte de demander une aide financière alors que le gouvernement était solvable et que cette aide n’était pas une nécessité absolue. Le but de l’opération était d’empêcher que la crise de confiance ne s’étende au Portugal et à l’Espagne. Il est très probable que cela ne marchera pas.

• Le Portugal pourrait être la prochaine cible, avec le risque que l’Espagne rencontre des difficultés. Le gouvernement de Lisbonne n’est financé que jusqu’à la fin de l’année. Après, il devra recourir au marché des capitaux. Il faudrait éviter les emprunts d’Etat portugais et espagnols d’assez longue durée (de plus de deux ans). L’Alle magne, la France, l’Autriche, la Finlande, les Pays-Bas et le Luxembourg jouissent encore d’un statut AAA stable : Les titulaires d’emprunts du gouvernement grec doivent s’attendre à un moratoire et à une restructuration de la dette qui leur feront perdre une partie de leur capital, peut-être entre 30 et 50%. 2011 sera très volatile, du moins sur le front des monnaies. Le rétablissement de l’euro de septembre-oc tobre s’est révélé trompeur. Il est maintenant sous pression. Les acteurs vont attendre l’issue des élections du début de l’année prochaine en Irlande. Toutefois, le dollar américain n’offre pas d’alternative convaincante à l’euro. Il représente à la rigueur un moindre mal. Actuellement, la politique monétaire de la Réserve fédérale est plus expansive que celle de la Banque centrale européenne. S’il en allait autrement, l’euro serait encore plus faible. Beaucoup de choses dépendent de la question de savoir si la deuxième étape de l’augmentation de la masse monétaire (quantitative easing) sera achevée l’année prochaine ou si elle sera prolongée. Il faut s’attendre à la seconde hypothèse si l’économie américaine ne redémarre pas. De toute façon, en 2011, la politique monétaire de la Réserve fédérale, c’est-à-dire l’ampleur de la création d’argent frais, aura une influence importante non seulement sur le cours du dollar mais sur le prix de l’or.

• Il est normal que les actions ban caires européennes souffrent de la crise de l’euro. Même deux ans après le plus fort de la crise, le système bancaire n’est pas assaini. Les actions bancaires resteront un placement risqué tant qu’on ne saura pas quand et dans quelle mesure les établissements seront touchés par les restructurations de dettes dans la zone euro. Le secteur financier présente ainsi un risque également pour les marchés d’actions européens assez stables. Le fait que la Bourse allemande marche relativement bien est dû en partie à la pondération inférieure à la moyenne du secteur financier. D’ailleurs, la situation de la Banque nationale suisse est également peu réjouissante car elle possède une grande quantité de positions en euros. Si l’euro s’effondre, elle subira des pertes sensibles. Il lui reste à espérer qu’elle pourra les compenser par l’appréciation de ses réserves d’or. Les investisseurs de la zone euro qui possèdent une quantité d’or importante bénéficient d’une compensation du risque analogue.